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Amazon亞馬遜的合理投資價位?

全球電商龍頭估值算算看

全球電商龍頭Amazon亞馬遜過去10年營收成長 11 倍、股價成長了 18 倍,營收規模超過千億美金、仍保持高速成長的巨獸。

在美股五大龍頭 FAAMG 中,2021年第二季的淨利是其中最低、相較去年同期成長率 49%,雖然亮眼但僅較Microsoft微軟略高。

Amazon 2021Q2營收成長在FAAMG中最低
FAAMG中,Amazon淨利最少、成長率僅略高於Microsoft,Source: Statista

2021年第二季財報公布後,因營收、第三季營收指引均不如預期,導致股價大跌 7.56%!

究竟Amazon亞馬遜股價是否已將未來的成長納入考量 (price in),成長放緩、導致股價將持續修正,還是未來仍有大幅成長空間、合理股價該怎麼評估?一起來探討這個眾多投資人關心的焦點。




《 Amazon亞馬遜營收趨勢 》

2020年因新冠疫情影響,Amazon亞馬遜營收快速成長、較2019年大幅成長了 37%,2021年第一季營收更同比成長 41%,但第二季財報公布營收成長放緩,較去年同期成長 27%、達 1,130.8億,不如市場預期的 1,152億,財報發布後隔日股價大跌,截至 8月17日共下跌 8.36%。

將2004~2021年Amazon亞馬遜的股價與營收一起繪圖觀察,營收與股價連袂成長、兩者呈現一定相關性,針對高速成長公司而採取的 P/S (股價/每股營收) 估值模型,應該能合理的估算其價值。

Amazon亞馬遜營收與股價趨勢,Source: 

補充說明2021年營收的估算方式是

2021 營收$B 來源
Q1 $108.5 Q1財報
Q2 $113.1 Q2財報
Q3F $112.0 Q2預期Q3營收高點
Q4F $147.7 以’19Q4營收加計30%CAGR
合計 $481.3 預估較2020年成長 25%

仔細觀察Amazon亞馬遜的年營收成長率 (紅色圓點) 及其長期趨勢 (藍色直線),可以發現

  • 近 10年 (2012~2021) 成長率大約為 20%~40%
  • 平均營收成長率約為 30%,但趨勢略為向下
  • 因疫情影響,2020年成長率 38%、為近 10年新高
  • 預估2021營收成長率 25%,三季度來自實際跟公司預估,且2020年基期高應為合理

Amazon亞馬遜年營收YoY成長率,Source: 美股探路客整理

在超過八成標普 S&P 500 公司財報超越預期情況下,Amazon亞馬遜 2021年第二季營收$1,131億、低於預期的 $1,154億,同比增長 27%、低於上季的 41%;EPS $15.12超過預期的 $12.28、同比成長 47%;AWS 營收 $148億,超越預期的 $142億、同比成長 37%。

除了第二季網路電商營收不如預期外,今年將過去 10月的 Amazon Prime Day 提前到 6月舉辦,但營收 $112億僅較去年的 $104億微幅成長,透露出短期成長趨緩的警訊。

Amazon Prime Day 銷售收入趨勢,Source: Statista




《 Amazon亞馬遜六大事業體 》

Amazon一共分為六大事業體,下面為依據不同事業體近6年的營收動態變化圖:


  • Online stores: 線上電商購物營收最高,2020年營收接近2,000億
  • Retail 3rd party services: 線上第三方電商服務,2020年營收達800億
  • AWS Amazon Web Services: 雲端服務,近幾年成長快速,2020年營收達450億
  • Subscription services: Prime會員、Prime Video、Prime Music等訂閱服務,2020年營收達250億
  • Physical stores: 實體零售店2020年營收達160億
  • Others: 其他部分包含廣告、信用卡等業務,2020年營收達214.5億

2020年線上電商購物佔 51.12%、第三方電商服務佔 20.84%、AWS佔 11.75%,前三大業務合計佔 83.7%,其年成長率更分別高達 39.7%、49.7%及 29.5%,營收高達四千億卻仍能維持高成長!

Amazon亞馬遜六大事業體營收比重、YoY成長率,Source: 美股探路客




《 獲利來源 》

根據Investopia的資料,亞馬遜雖然線上零售的營收高,但高達 59%的獲利其實來自AWS,另外 38%則來自北美市場,國際市場僅貢獻不到 3%!

Amazon亞馬遜營收、獲利來源,Source: Investopedia

亞馬遜目前遭遇的壓力除六月份美國政府的反壟斷訴訟外,電商事業營業利益持續承壓,在 2019年為 -1%,因此AWS的成長對於Amazon的獲利至關重要。

目前 Amazon的 AWS競爭力仍強大,市占率達到 30%,領先 Microsoft微軟 Azure的 20%、Google的 10%。

《 估值模型 》

要計算Amazon亞馬遜的合理股價,需要適合的估值模型,估值模型分為相對估值、絕對估值兩大類,前者需要跟類似業界公司相對比,後者則以實際數字計算,例如常見的 PE Ratio、股價淨值比等,不同產業、不同屬性的公司需用不同的模型。

Amazon亞馬遜不太能有類似的公司以相對估值對比,其過去專注營收高成長、不太注重獲利,因此採用絕對估值模型中的股價營收比 (Price-to-Sales Ratio,P/S Ratio) 進行分析。

- 華爾街目標價 -

首先整理華爾街一共六家機構給出的 Amazon亞馬遜目標價,2021第二季財報發布後全部都下調,調降後最高的是瑞士信貸Credit Suisse的 $4,700、最低的是Truist的 $3,800,平均目標價是 $4,187、平均降幅   5.9%。

機構 目標價 原目標價 降幅%
UBS $4,020 $4,350 7.6%
Oppenheimer $4,200 $4,400 4.6%
Truist $3,800 $4,000 5.0%
Credit Suisse $4,700 $4,850 3.1%
Morgan Stanley $4,300 $4,500 4,4%
JP Morgan $4,100 $4,600 10.9%
平均 $4,187 $4,450 5.9%




- 股價營收比 P/S Ratio 模型 -

下圖是2004~2021年Amazon亞馬遜的股價 (藍線、Share price) 左軸、P/S Ratio (紅色圓點) 右軸的趨勢圖,圖中綠色直線是 P/S Ratio的趨勢線。

依據華爾街平均目標價 $4,187、2021年營收以前述估算所得,Amazon的 2021年 P/S Ratio達到了 4.5,高於 2020年的歷史高點 4.3。換言之,P/S值需要創下歷史新高才能達到此目標價。

2015~2019 近5年 P/S Ratio值 (紅色圓點) 都落在綠色趨勢線附近,2020、2021年則大幅高出趨勢線,過去 16年中只有2005年跟2007年有相同的情形。

Amazon亞馬遜 股價、P/S Ratio趨勢,基於華爾街平均目標價,Source: 美股探路客整理

假若2021年底 Amazon股價為 $3,300,則2021年 P/S Ratio 3.5 會剛好落在趨勢線上,因此$3,300可視為合理的目標價。

Amazon亞馬遜 股價、P/S Ratio趨勢,假設2021股價$3,300,Source: 美股探路客整理




《 結  論 》

Amazon 亞馬遜是全球營收第九大公司,營收自 1997年上市以來持續向上,目前市值高居全球第四大,仍保持超過 20%的成長幅度。

以 P/S Ratio 模型來估算,若要在 2021年底實現華爾街平均目標價 $4,187 ,P/S Ratio需要創下歷史新高達到 4.5,較趨勢線的 3.5高出 28.6%。

若將 2021年底股價訂在 $3,300,則P/S Ratio會落在趨勢線上,因此可以視為較合理的目標價,其前提是第三季跟第四季的營收合計需達到 2,600億,或者營收年增 25%。

如果 Amazon 維持成長動能,P/S Ratio趨勢將持續向上,2022年股價仍能向上,成長幅度取決於營收增長幅度。然而2021年第二季財報最大隱憂,是在其營收成長低於預期,Prime Day營收不佳,且第三季指引低於預期。

Amazon電商營收為排名第二的Walmart的五倍,根據 Statista的資料,2021年第一季北美電商零售市場佔整體零售市場 13.6%,成長空間仍然巨大。主要獲利金雞母AWS 2021第二季營收同比成長達 37%,因此合理預估 Amazon亞馬遜的股價中長期仍將持續成長,但 2021年底的合理價位在 $3,300,要達到華爾街平均目標價 $4,187 機會較低。


附註:以上為個人研究,並非任何形式的投資建議,投資有風險請獨立思考、判斷!




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